監管警告 AI 估值太貴，那選擇權市場自己怕不怕？一個反直覺的答案

監管開口說 AI 估值太貴、修正風險升高，最直覺的反應是：那市場自己有沒有在防？

畢竟真要出事，最先動的往往是選擇權價格。那裡有人拿真金白銀在買保險，比任何一份報告都誠實。

於是我去翻了兩個常被拿來當「市場恐懼溫度計」的東西，截至 2026 年 7 月 7 日：

一個是 VIX，衡量標普 500 未來一個月的預期波動，數字愈高代表市場愈預期會晃。當天收在 16.13，落在過去兩年的低段，只有 27.9% 的交易日比它更平靜。翻成白話：現貨市場的心跳很穩，一點都不緊張。

另一個是 CBOE 的 SKEW 指數，這個比較少人講。VIX 量的是「會不會晃」，SKEW 量的是「會不會歪」，具體說，是選擇權市場對「左尾崩跌」的定價。它以 100 為基準，100 代表報酬分布像標準常態；數字愈高，代表市場願意為「萬一大跌」多付一點保險費。當天 SKEW 收在 145.74。

聽起來 145 好像很高？但把它擺回兩年的區間裡，它其實就趴在均值（148.16）附近，落在 46.7 百分位，不高不低，很正常。

所以第一個反直覺的結論先擺這裡：如果你以為「市場太樂觀、完全沒在防尾部風險」，選擇權定價其實不太支持這個說法。尾部保險的價格很平常，既沒有便宜到像在裸奔，也沒有貴到像在恐慌。VIX 低、SKEW 中性，從「隱含」的角度看，市場給的答案是「還好」。

那監管的警告是在杞人憂天嗎？先別急著下結論。因為「隱含」是市場對未來的猜測，而「已實現」是實際發生過的事。這兩件事最近，開始不一樣了。

平均數騙人，偏態不騙人

我把幾檔核心資產過去三個月（63 個交易日）的每日報酬拿出來，算它們的偏態係數。

偏態是個很樸素的東西：它問的是「這段時間，暴跌的日子跟暴漲的日子，哪一種更兇？」數字為負，代表下殺那幾天幅度更大、左尾更肥；為正，代表往上噴的力道比往下摜更猛。

結果分成很清楚的兩派：

看出來了嗎？大盤層級的指數，半導體、那斯達克、標普，過去三個月的實際報酬分布，已經悄悄翻成負偏。這不是預測，是已經發生的：這段時間裡，指數往下摜的那幾天，平均而言比往上噴的那幾天更大。

但你去看撐著這些指數的龍頭，故事完全相反。輝達幾乎對稱（−0.06），AMD 甚至是正偏（+0.25），還在融漲的節奏裡。

訊號不在數字，在離散度

把這幾塊拼起來，會得到一個比「VIX 幾點」有意思得多的畫面。

市場表面很平靜，因為 VIX 低。但 VIX 是加權指數，它反映的是「一籃子」的平均。當少數還在噴的龍頭（輝達、AMD）貢獻了大部分的市值權重，它們就能把指數的平均波動壓得很低，讓儀表板看起來風平浪靜。

可是同一段時間，把範圍拉到整個大盤，已實現的偏態已經翻負了。這代表下行的不對稱風險並沒有消失，它只是被藏在平均數底下，被幾檔還在撐盤的權值股蓋住了。

換句話說，這裡真正的訊號，不在 SKEW 的高低，它並沒有偏低。重點是龍頭跟大盤的偏態，正在往兩個方向拉開。

指數靠少數強勢股撐住表面，底層卻已經開始出現下行的不對稱。這種組合，市場常用一個詞形容：breadth（廣度）在收窄。撐盤的人愈少，跌起來愈沒有接手的。

這對一般人有什麼用

我不打算預測會不會修正，也沒有人算得準那個時間點。但這組數字給了一個比「聽監管講兩句就跟著慌」更務實的做法：

別只盯著一個恐慌指數。VIX 低，不等於安全，它可能只是被少數龍頭壓住的平均值。真正值得看的，是「大盤指數的已實現偏態」跟「龍頭的偏態」之間的差距。當這個差距愈拉愈開，指數愈來愈負、龍頭還在正，代表撐盤的力量愈來愈集中，這才是脆弱度在累積的訊號。

而這件事，你不需要買任何付費資料就能自己算：抓 SOX、QQQ、S&P 跟幾檔權值龍頭的日報酬，量一下過去三個月的偏態係數，看它們是不是在分家。監管的警告該不該理會，數據不會直接告訴你答案；但它會告訴你，該把眼睛放在哪裡。

數據來源：CBOE SKEW、VIX 指數與各標的日報酬（yfinance），截至 2026-07-07，偏態以近 63 交易日日報酬計算。本文為市場觀察與方法示範，非投資建議。

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