高收債對投資級債的價差看起來能預告波動，把恐慌指數放進來後只剩 3.7%

信用市場先知道事情要出問題，這句話在債券圈流傳很久。

它有一個很容易上手的量法。買一籃子高收益公司債（代號 HYG），再買一籃子投資等級公司債（代號 LQD），兩者相除。市場開始擔心企業還不出錢的時候，垃圾債會先被賣，這個比值就往下走。

這份研究把這個比值的近一個月變化當成訊號，往後推一天才使用，去對照標普 500 接下來 21 個交易日實際跳動的幅度。樣本從 2008 年 5 月 12 日到 2026 年 5 月 7 日，4,526 個交易日，資料取自 yfinance。

第一輪：看起來成立

單獨跑，訊號和未來波動的相關係數是 -0.2347。負號的方向對得上直覺：信用價差走弱，後面一個月比較會震。

迴歸的斜率是 -1.1137，用重疊窗口修正法修過標準誤後 t 值 -2.24，機率值 0.0254。以一般的 0.05 標準來看，這一格過了。解釋力 R² 是 0.0551。

到這裡為止，這是一個可以寫成「信用市場確實領先」的結果。

不過那張跨落後期的相關圖有一件事要先說。從落後 5 天到領先 5 天，相關係數一路在 -0.20 到 -0.29 之間平緩移動，沒有在任何一個特定的落後期出現尖峰。真正的領先訊號通常會有一個最佳落點；這裡沒有。這張圖是探索性的，不能拿來下結論，但它先給了一個提醒。

第二輪：把恐慌指數放進來

同一條迴歸，多加一個變數：前一天的 VIX。

信用價差的斜率從 -1.1137 掉到 -0.0410。剩下原本的 3.7%。機率值從 0.0254 變成 0.868。

同一條式子裡，VIX 的斜率是 0.8830，機率值 6.5 乘以 10 的負 25 次方。R² 從 0.0551 跳到 0.4625。

換兩種寫法再試。把訊號改成標準分數，斜率變成 -0.0000085，機率值 0.9985。把訊號改成「價差是不是處在最寬的那 19.2% 的日子」這種是非題，斜率 0.0169，機率值 0.3049。

三種寫法，控制 VIX 之後全部貼在零附近。

四次檢定，零次存活

這份研究事先訂了四個主要檢定：單變量、控制 VIX 的水準版、標準分數版、寬價差是非題版。一次看四格，就要為「四次裡挑一格漂亮的」付代價。

用最嚴格的多重比較校正法（把每個機率值乘上檢定次數）之後，最小的那個機率值是 0.1015。四格全部沒過。

判定：NULL。

這不等於信用市場沒有資訊

結論要停在證據能撐的地方。

這份研究能說的是：在這 18 年的樣本裡，HYG 對 LQD 的比值變化所帶的波動資訊，前一天的 VIX 已經幾乎全部包含了。它不是一個獨立的領先訊號。

它不能說的是：信用市場對其他東西也沒有預測力（這裡只測了標普 500 未來一個月的實際波動）；也不能說換一個信用價差的量法（例如直接用債券的選擇權調整價差、或用單一發行人的信用違約交換）會得到同樣的答案。ETF 的價格會受基金流量和折溢價影響，跟債券本身的殖利率價差不是同一個東西。

還有一個結構性的限制：未來 21 天的波動每天算一次，相鄰的樣本會重疊，等於同一段行情被重複計算了 21 次。這裡用落後 21 期的重疊窗口修正法處理，另外跑了區塊長度 21、重抽 1,000 次的移動區塊重抽法（隨機種子 42）。這些做法會讓標準誤變大，也就是讓結論更保守，但不能完全消除重疊帶來的問題。

和先前幾篇的關係

平台上已經有幾篇相近的研究，各自站在不同位置。

先前有一篇測的是一整籃總經指標（殖利率曲線、信用利差等）能不能預測股市波動，答案是全部出局。另一篇把新聞情緒、政策不確定性、信用利差三個另類指標一起拿去對決 VIX，結論也是 VIX 贏。

這一篇多做的是把「輸掉」這件事拆開量化：訊號本身確實存在（單變量 -1.1137，機率值 0.0254），輸掉的方式是被吸收，不是本來就沒有。剩下的 3.7% 是這篇能給的新數字。

對一般投資人來說，可以帶走的只有一句：想知道接下來一個月市場會不會震，多看一個信用價差指標，得到的資訊和你已經從 VIX 看到的高度重疊。

資料：yfinance 的 HYG、LQD、SPY、^VIX，2008-05-12 至 2026-05-07，4,526 個交易日。訊號為 22 日 log(HYG/LQD) 變化並落後一日，目標為 SPY 第 t+1 到 t+21 日的實際波動。推論採最小平方迴歸搭配落後 21 期的重疊窗口標準誤修正，另跑區塊 21、1,000 次移動區塊重抽，隨機種子 42。四項主要檢定經最嚴格的多重比較校正後 0 項存活。全文數字逐一對應實驗結果檔。

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