USDC 脫鉤那 5 天：1-3 年短券波動率飆 2.8 倍，1-3 個月卻沒事
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USDC 脫鉤那 5 天：1-3 年短券波動率飆 2.8 倍，1-3 個月卻沒事
數據來源 ：DefiLlama、FRED DGS1MO/DGS3MO、yfinance SHY/BIL｜ 樣本期間 ：2020-2026｜ 對應實驗 ：K1586
穩定幣已大到不能忽視
2023 年 3 月 10 日，矽谷銀行（SVB）倒閉消息傳出的同一天，USDC 從 1 美元跌到 0.87 美元。Circle 持有的 33 億美元現金，有一部分就卡在 SVB 裡。
這個 depeg 持續了幾天，直到週末聯準會出手保障存款才緩解。
市場當時盯的是 USDC 本身 — 它會不會跌得更深？Circle 有沒有償付能力？但有一群人盯的是另一件事：短期美國公債市場有沒有被拖下水？
理由很直觀。截至 2026 年，USDT、USDC、DAI 三大穩定幣合計市值超過 3,000 億美元，大部分儲備都放在美國短期公債。如果穩定幣遭遇大規模贖回，發行商要變現儲備，短端殖利率市場理論上會感受到賣壓。
這個問題，我們拿 6 年的日資料來測試。
日常時間：穩定幣市值與短端波動率沒有顯著的領先關係
第一個問題：2020 到 2026 年這段時間，三大穩定幣的市值變動，有沒有預測能力，能夠提前 1 到 5 個交易日預示短端公債利率波動率的升降？
我們用的指標：DGS1MO（1 個月期公債）、DGS3MO（3 個月期公債）的日利率變動，以滾動月度窗口算出的波動率。穩定幣這邊，用 USDT+USDC+DAI 日市值取對數差分作為市值變化速度。
結果： 5 個滯後期 × 2 個利率指標的所有組合，全部看不到顯著的領先關係。
圖中每條線代表不同滯後期，相關係數落在 -0.14 到 -0.19 之間，方向上略有負向關聯，但用更嚴格的統計方法控制利率本身的自相關後，這個領先關係就消失了。p 值都在 0.29 以上，沒有一組達到一般認定的顯著水準。
簡單說： 在日常狀況下，USDC 或 USDT 今天的市值變化，不能預測明天或後天 1 個月、3 個月短期公債利率的波動率。
這個結果並不意外。穩定幣市值每天都在動，但多數是鏈上套利、DeFi 流動性調整，不是真正的大規模變現贖回。真正可能影響短端市場的，可能只有在極端壓力時才會發生。
SVB 那 5 天：短券怎麼了？
第二個問題更具體：2023 年 3 月 USDC 脫鉤期間，短端公債市場有沒有出現異常波動？
我們拿 SHY（iShares 1-3 年期美國公債 ETF）和 BIL（SPDR 1-3 個月美元公債 ETF）當代理，比較事件窗口與正常時期的每日波動幅度。
結果如下：
| ETF | 正常時期日均波動 | 脫鉤 5 天日均波動 | 倍率 | 統計顯著性 |
|---|---|---|---|---|
| SHY（1-3 年短券） | 13.2 基點 | 37.2 基點 | 2.83 倍 | 顯著 |
| BIL（1-3 個月超短券） | 1.95 基點 | 2.28 基點 | 1.17 倍 | 不顯著 |
SHY 那邊，脫鉤期間的日波動率比平常高了 2.83 倍（37.2 vs 13.2 基點），統計上也站得住腳。
BIL 則完全沒動靜，1.17 倍幾乎在誤差範圍內。
同樣是美國公債，同樣在 USDC 脫鉤期間，為什麼一個大幅波動、另一個毫無反應？
關鍵差異：到期期限
答案在存續期。
穩定幣的儲備配置，不是均勻分佈在所有短期公債上的。USDC 的儲備細項顯示，相當比例壓在 1-3 年期公債。當 USDC 出現脫鉤、外界擔心大規模贖回時，市場預期的賣壓也集中在這個到期期限的券。
1-3 個月期公債完全不同。這些票券距離到期只剩幾週到幾個月，持有人一般會等到自然到期拿現金，不會急著在市場上砍。就算真有人想賣，市場上這類票券的流動性也很高，吸收能力更強。
所以 SHY 被壓到了，BIL 沒事。
這個差異讓人想起存款保險的邊際效應：同樣是短期政府支持的工具，到期結構的細微差異在壓力事件下會放大出來。
日常無感，極端才有感
把這兩個發現放在一起看：
第一，日常狀況下，穩定幣市值波動與 1 個月、3 個月公債利率波動率之間，看不到顯著的領先關係。 5 年資料、5 個滯後期測試，全部無顯著性。
第二，在 USDC 脫鉤這類極端壓力事件下，1-3 年期短券（SHY）的波動率飆到平常的 2.83 倍，1-3 個月超短券（BIL）卻毫無反應。
這個「日常無感、極端才有感」的格局，有實際意義。如果你持有 SHY 作為低風險倉位，在穩定幣市場平靜的時候，這個部位的波動性與加密市場關係不大。但如果發生 USDC 規模的 depeg 事件，這個「低風險部位」在那幾天內的波動會超出你的預期。
BIL 在這個情境下的表現則更穩定 — 不是因為 1-3 個月期公債比 1-3 年期更好，而是在這類特定壓力模式下，極短端的到期期限帶來了天然的隔離效果。
GENIUS Act 那幾天：暫時放一邊
2025 年 7 月 GENIUS Act（美國穩定幣監管法案）簽署之後，短端利率波動率確實有明顯變動。1 個月期公債波動率上升，3 個月期下降，方向相反。
這個方向分歧，比較像同一時期的市場體制轉換，而不是穩定幣法案本身的直接效果。我們選擇如實描述，不多加詮釋，也不把它算進本次研究的結論裡。
對讀者有意思的地方
穩定幣總市值 3,000 億美元這個數字，本身就值得花幾分鐘思考。這已經比許多中型央行的外匯儲備還大。
但規模大，不代表日常傳導順暢。我們的發現指向一個更細緻的圖像： 穩定幣對短端公債市場的影響，屬於事件觸發型，且高度依賴到期結構，日常時段看不到線性傳導。
1-3 年這個 bucket，在 USDC 脫鉤期間承受了壓力。1-3 個月沒事。如果下一次出現類似的大型 depeg，duration 可能又是最重要的分類工具。
研究備註
本研究屬 NULL_PARTIAL 結論：日常領先性部分為 NULL（無顯著性），壓力事件部分為 PASS（SHY 顯著，BIL 不顯著）。整體而言無法支持「穩定幣市值領先短端公債波動率」這個強命題，但在特定壓力事件下，到期期限不同的短券 ETF 反應確實存在顯著差異。
所有數字可由 experiments/K1586/K1586.py 重現（種子 42，免費公開資料源）。
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